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行業分析丨汽車行業:短期行業確定性復蘇,長期走向智能汽車時代

2021-01-12來源:廣發基金

  01 短期行業復蘇

  在2020年年中的汽車行業分析《從“增量”到“存量”,精選零部件龍頭》一文中,我們曾提到:我國汽車的保有量水平離見頂還有很遠的距離,但已進入長期維持3~5%的低增速的階段,這一階段很可能會持續20年左右;此外,增速會較顯著地受到經濟發展的影響,經濟較好時增速有可能突破10%,經濟較差時增速也有可能出現負增長。

  回顧2020年汽車行業走勢,我們可以發現本輪汽車行業的復蘇信號在去年初其實已經初現端倪,2020年1月的乘用車終端銷量(剔除春節效應帶來的影響)對全年的指引為增長率5%左右,只是遺憾的是,這一復蘇通道剛出現些許苗頭就遭遇了嚴重的疫情事件,工廠停產、無人看車使得汽車行業再一次陷入寒冬。

  不過,在我國有效的疫情管控下,汽車行業的生產與銷售開始逐漸恢復,4、5月份的行業數據呈現明顯的修復趨勢,隨后的6月份則迎來行業數據上的重要轉折點。

  在分析2020年6月數據之前,我們先來看看更早前2019年6月份的數據。當時的政策是2019年7月1日全國大部分地區提前實施乘用車國六政策(這意味著國五車在此之后將無法上牌),因此在6月份的時候,伴隨著國五促銷和提前上牌,銷量數據出現了小高峰,并同時透支了7~8月的上牌量,最終呈現出6月高銷量,7、8月低銷量的情況。

  回到2020年,從數據上看,2020年6月的銷量高于2019年6月,表征出一定的復蘇跡象,隨后的7-8月,由于低基數效應,同比增速都在10%以上。不過,這樣的數據復蘇其實是一個“低基數trick”,如果看環比的話,還無法確認是否真正進入了復蘇通道。只不過一個好的表觀數據增長往往都容易讓市場產生躁動,更何況2019年Q3的透支效應到底有多少亦是無法拆分清楚,這也使得7~8月喊出復蘇口號難以證偽。

  真正的轉折點其實發生在2020年9月,9月數據的的確確是毋庸置疑的復蘇信號。整車板塊因此也在國慶后開始了一輪大行情(國慶后剛好公布9月交強險上牌數據),并且數據持續維持強勢,我們期待已久的行業弱復蘇終于拉開序幕。

  在行業復蘇的Beta和新車型的Alpha之下,整車廠自然而然地出現了較好的投資行情。中國自主品牌還處于整車行業比較早期的階段,擁有“量”(中國市場&全球市場)和“價”(品牌提升)的發展方向,整體上市值還是具備較大的發展空間。

  02 長期投資機會:智能化時代

  相比于行業復蘇,汽車的智能化趨勢更值得我們重視。電動化并不是智能化的前提,它只是幫助更好實現智能化的載體,即便電動車發展出現停滯,智能化也并不會受其束縛,燃油車也同樣可以實現智能化。

  為什么說智能化更重要呢?因為只有智能化才能顛覆原有的商業模式,汽車不再是一個從A點到B點的交通工具,而是一個可能扮演人們“第二個家”的角色。因此,在智能化的實現中,最為重要的環節就是自動駕駛。

  只有實現智能駕駛,整車廠的軟件付費才會變得有意義。一旦開啟軟件付費,其中的利潤空間將是非常可觀的。未來全球乘用車的保有量預計有15億輛,單車1千-1萬元/年的費用就意味著1.5-15萬億的收入空間。而且,軟件的典型特征就是邊際成本接近于0,相當于收入的50%以上都可能是直接的凈利潤,假設就按50%估算,利潤空間就是0.75-7.5萬億。軟件還有可能幫助整車廠建立起更寬的護城河壁壘,估值可能升到10倍PE以上,這就意味著在上述假設下,汽車行業可能有7.5-75萬億的市值空間。這也就是為什么特斯拉、造車新勢力都出現了顯著的估值提升。

  在這個過程中,需要我們思考的問題有很多,例如智能駕駛的未來究竟是不是贏家通吃?如果是,哪個或者哪幾個整車廠是我們可以選擇押注的?如果不是,那么競爭是否同樣會削弱軟件付費的空間?當然,這些問題目前仍然沒有很好的答案,否則估值提升也不會是Beta性質的了。

  相比于長期不確定性較高的整車行業,其實沿著智能駕駛的方向向上追溯,中上游未來還是會有很多的投資機會。盡管越往上游走,價值量會越低,分享智能駕駛軟件付費紅利的程度也越低,但企業的競爭力和競爭格局往往也會更加清晰,更加易于分析研究,對于這類相關標的的投資來說,吸引力也是相當大的。從2021年往后看,我們也將會看到越來越多的相關企業在科創板或者香港上市,智能駕駛將會是未來10年非常重要的投資主線。

  綜上,我們認為可以關注汽車行業的兩條投資主線:

  (1)汽車行業復蘇帶來的Beta機會。

  (2)智能駕駛尤其是自動駕駛的相關投資機會。

  (作者:廣發基金研究發展部 莫艽)

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